深入剖析鏈上永續合約協議的演變

在研究Drift Protocol後，我們可以更好地理解爲什麼Solana對中央限價訂單簿(CLOB)如此執着。實現鏈上永續合約自動做市商(AMM)確實是一項極其艱巨的任務，以至於一些項目不得不轉向擁抱中心化做市商。

盡管Perpetual Protocol創立的虛擬AMM(vAMM)解決了在現貨AMM基礎上加槓杆的問題，但沒有中心化做市商的參與，使得永續合約AMM必須通過預先確定的數值規則來解決對手盤、深度和價格偏離等問題。這導致Drift v1在可調整參數及其公式化表達上變得異常復雜。

例如，Drift v1需要根據合約價格偏離狀態，定義多種市場情況，如最健康市場、亞健康市場等，並評估多空失衡狀態，規定該狀態下是否對用戶倉位清算，以及調整系數的解決方案。相比之下，傳統訂單簿的簡潔性就顯得頗具吸引力。

目前，Drift上的交易由三種流動性機制支持：JIT拍賣、限價訂單簿和AMM。然而，從2023年8月7日起，Drift將徹底放棄AMM模式，全面擁抱中心化做市商。

vAMM面臨的核心問題包括：

1. 資金費率持續流失，協議的保險基金實際上在做空波動率。
2. 難以維持價格錨定，需要持續補貼來保持期貨價格與現貨價格的一致性。
3. 路徑依賴性問題，價格偏離越遠，維持成本越高。

即使vAMM的創始項目Perpetual Protocol也在尋求新的方向，考慮採用更主動的做市策略，並整合去中心化交易所的功能，以實現CLOB和AMM模式的有機結合。

這種轉變實質上是將原本依賴數學公式定價的vAMM，轉變爲由做市商主動報價的模式，將風險從協議轉移到市場。目前看來，AMM模式可能僅適用於現貨交易，而鏈上合約交易仍需在去中心化和中心化之間尋求平衡。

vAMM採用與某些去中心化交易所相同的恆定乘積公式。然而，與現貨AMM不同，vAMM是兩層結構，LP是抵押品，真實資產存儲在智能合約保險庫中。vAMM實際上是用戶開槓杆後的一個價格發現機制。

在vAMM中，每個多頭並不一定對應一個空頭，這與傳統中心化交易所的合約交易有本質區別。vAMM本質上是依據價格曲線交易，而非真實對手方。這就導致在面臨多空失衡時，協議需要通過補貼來吸引真實對手盤。

Drift在vAMM基礎上進行了創新，推出了動態AMM(dAMM)，其特點是參數可配置，用於應對標的價格偏離、多空對手盤不對稱和深度等問題。dAMM引入了可配置的參數，如Peg（價格乘數）、K（控制流動性深度）和費用池。

然而，這種模式仍然高度依賴費用池的健康狀況，這不僅使Drift在手續費方面失去優勢，更重要的是，收入增長是線性的，而支出可能隨着行情走單邊變成指數級增長。長期來看，支出可能無法完全覆蓋收入。

總的來說，vAMM模式下，用戶交易永續合約需存入保證金，用於潛在的清算，而恆定乘積公式實際變成用於定價的曲線。Drift通過引入Peg錨定乘數和可調K值，試圖讓合約價格錨定現貨價格。但在極端行情下，這種模式的支出會呈指數級增長，而收入只能線性增長，最終導致協議對失衡倉位淨補貼。

目前看來，單純通過數學公式控制鏈上AMM這條路徑似乎行不通。鏈上永續合約交易仍需中心化做市商參與撮合，以實現對手方平衡，這才是永續合約的本質。