比特幣減半週期：供需分析與市場前景展望

隨着第四次比特幣減半臨近，我們建議謹慎解讀先前週期的分析結果。由於樣本量有限，難以將過去的模式完全套用到未來。美國現貨比特幣ETF的推出重塑了市場格局，爲比特幣需求創造了新的支撐點，使本輪週期獨具特色。我們認爲，當前的價格走勢僅是長期牛市的起點，還需進一步漲才能推動供需達到平衡。

距離比特幣第四次減半還有一個多月。如往常一樣，它將把礦工的比特幣發行獎勵減半，這次從每區塊6.25 BTC降至3.125 BTC。雖然研究過去的減半週期可爲潛在價格走勢提供參考，但三次事件的樣本量過小，難以構建清晰的模式或對減半影響做出準確預測。

此外，美國現貨BTC ETF的出現從根本上改變了比特幣的市場動態。短短兩個月內，其淨流入達數十億美元，不可逆轉地改變了格局。主要機構投資者現可通過這些工具進行投資，比特幣對本次減半的反應可能無法從前三個週期的表現中完全預測。我們認爲，了解當前的技術供需狀況更爲關鍵，它有助於我們更好地把握比特幣的發展潛力。

事實上，新比特幣供應限制只是諸多因素之一。自2020年初以來，可供交易的比特幣（即流通和非流動性供應之差）一直在減少，這與之前的週期相比發生了重大變化。但近期數據顯示，自23年第四季度初以來，活躍的BTC供應量（過去3個月內發生過轉移的比特幣）大幅增加了130萬，而同期新開採的比特幣僅約15萬。盡管市場吸收供應的能力比過去更強，但我們仍建議不要過度簡化這些市場動態之間復雜的相互影響。

每當挖出21萬個區塊時，比特幣礦工獎勵就會減半，大約每四年發生一次。本次減半預計將在今年4月中旬發生，屆時比特幣發行總量將從每天約900個（年發行率1.8%）降至每天約450個（年發行率0.9%）。減半後，比特幣的月產量約爲13,500，年產量約爲164,250。

減半機制將持續到所有2100萬比特幣被挖完，預計在2140年左右。減半的重要意義在於強調比特幣獨特的固定供應計劃和通縮特性。與實物商品不同，比特幣供應是非彈性的，不隨價格變動而改變。此外，比特幣是一個網路效應驅動的增長故事，其價值隨用戶數量擴展而提升。

分析減半對比特幣表現的影響存在局限性，因爲我們只經歷了三次減半事件。對先前減半與價格相關性的研究應謹慎解讀，樣本量小難以泛化。我們認爲需要更多減半週期才能得出更可靠的結論。此外，相關性不等於因果關係，市場情緒、採用趨勢和宏觀經濟狀況等因素都可能導致價格波動。

美國現貨比特幣ETF正重塑市場動態，建立了新的需求支撐。ETF的流入有望持續吸收大部分供應，創造更加平衡的市場環境。美國現貨比特幣ETF在前兩個月吸引了96億美元淨流入，管理的總資產達550億美元。這些ETF持有的BTC累計淨增長遠超同期新開採的比特幣供應量。

從中期來看，ETF可能繼續保持甚至增加當前的流動性，因爲大型券商尚未向客戶全面推廣這些產品。考慮到美國貨幣市場基金中仍有大量閒置資金，加上即將到來的降息，今年可能有相當多的資本流入這一資產類別。

值得注意的是，ETF持有比特幣的中心化問題不會對網路穩定性構成風險，因爲單純持有比特幣並不能影響去中心化網路或控制其節點。此外，基於這些ETF的衍生品尚未獲批，一旦推出可能會進一步改變市場結構。

衡量可交易比特幣供應量的一種方法是計算流通供應量與非流動性供應量之差。數據顯示，近年來可用比特幣供應呈下降趨勢，這與前幾個週期形成鮮明對比。然而，這種供需動態並不能完全反映市場流動性的復雜性。

投資者應考慮幾個可能影響拋售壓力的關鍵因素：

1. 並非所有低流動性比特幣都完全不可動用。
2. 部分持有者可能通過抵押比特幣提供流動性。
3. 礦工可能出售儲備以擴張業務或覆蓋成本。
4. 短期投機者的獲利退出行爲仍可能影響市場。

即使比特幣已納入ETF，活躍流通供應量的增長速度仍大幅超過ETF累計流入量。自23年第四季度以來，活躍BTC供應量增加130萬，遠超同期新開採的15萬比特幣。這表明，除ETF外，還有其他資金來源在影響市場動態。

比特幣衍生品市場的規模遠超現貨市場，因此僅分析現貨交易所數據無法全面反映比特幣經濟的真實流動性和採用情況。雖然"休眠"比特幣活躍度增加與之前牛市峯值相似，但在當前環境下，供需相互作用的具體機制仍不明確。

總的來說，這個週期可能會有所不同。美國現貨比特幣ETF的持續淨流入將繼續成爲該資產類別的重要推動力。隨着新開採比特幣供應量即將減半，市場動態將更加緊縮。然而，這並不必然意味着我們即將進入供不應求的狀態。比特幣現貨ETF的推出標志着其被主流金融機構採納的重要裏程碑。因此，我們認爲當前的價格走勢僅是長期牛市的開端，還需進一步漲才能推動供需達到平衡。