美债支撑下的稳定币：重构广义货币与金融体系

稳定币正在构建一个基于美国国债的链上广义货币体系。当前稳定币流通量约占美国 M2 的 1%，其中约 80% 的储备配置于短期美国国债和回购协议。这一趋势正在产生广泛影响：

1. 稳定币发行方已成为短期美债的重要买家，持有量可与中等规模国家相比；

2. 链上交易量激增，2024 年达 27.6 万亿美元，预计 2025 年将达 33 万亿美元；

3. 新的财政政策预计将使公共债务大幅增加，稳定币有望吸收部分新增国债供给；

4. 即将出台的法规将明确 T-bill 为合法储备资产，制度化财政扩张与稳定币供应的关系。

稳定币扩张广义货币的机制

稳定币的发行过程实际上形成了一种"货币复制"机制：

1. 用户将法币美元发送给稳定币发行方；
2. 发行方用收到的资金购买美国国债，并铸造等值稳定币；
3. 国债作为抵押资产保留，稳定币在链上自由流通。

这一过程使广义货币在银行体系外实现了扩张。预计到 2028 年，稳定币总量可能达到 2 万亿美元，约占 M2 的 9%。

通过立法将 T-bill 纳入合规储备，美国实际上使稳定币扩张成为国债需求的自动来源。这一机制部分私有化了美国债务融资，同时推动美元国际化，使全球用户无需接入美国银行系统即可使用美元。

对投资组合的影响

对数字资产投资组合而言，稳定币是加密市场的基础流动性层，其总供应量可作为投资者情绪指标。稳定币发行方可获得 T-bill 收益，但对持币者不支付利息，这构成了与传统货币市场基金的套利机会。

对传统美元资产配置者而言，稳定币正成为短期国债的持续需求来源。若稳定币需求在 2028 年前再扩张 1 万亿美元，预计将影响短期国债收益率和收益率曲线形态。

宏观经济影响

稳定币引入了绕开传统银行的货币扩张渠道。其高流通速度可能在某些地区放大通胀压力。同时，全球对数字美元的偏好正在为美国积累长期外部负债。

稳定币对短期美债的持续需求也影响了货币政策工具的有效性。随着稳定币流通量增长，央行可能需要采取更激进的措施才能达成同样的紧缩效果。

金融基础设施的转变

稳定币基础设施的规模已不容忽视，其转账总额已超过主要支付网络。它们具备即时结算、可编程性和低成本跨境交易等优势。同时，稳定币已成为去中心化金融借贷的主要抵押资产。

传统银行系统也开始关注这一趋势，显示出对客户资金链上迁移的担忧。然而，稳定币的快速赎回机制也带来了新的系统性风险，可能对债券市场造成冲击。

战略重点与展望

1. 将稳定币视为新一代欧元美元，认识其对全球美元流动性的影响力；
2. 关注稳定币发行节奏对短期利率和国债发行的影响；
3. 投资策略上，加密投资者可考虑使用零息稳定币和有息代币的组合；传统投资者可关注稳定币发行方的相关投资机会；
4. 风险管理部门应模拟大规模赎回对主权债和回购市场的影响。

稳定币正在从单纯的交易工具演变为具有宏观影响力的"影子货币"，重塑美元的全球流通方式。理解并应对这一趋势对多资产投资者和宏观决策者而言已成为必要。