Компанії, які тримають (або планують тримати) значні обсяги Біткойн на своїх балансах, стали одним з провідних наративів публічного ринку 2025 року. Незважаючи на те, що інвестори мають кілька прямих шляхів для отримання доступу до BTC (ETF, спотовий BTC, обгорнутий BTC, ф'ючерсні контракти), багато хто все ще обирає отримати експозицію через купівлю акцій "компаній з біткойн-скарбом", які торгуються з значним премією до своїх біткойн-чистих активів (NAV).

Ця премія є різницею між ціною акцій компанії та вартістю її BTC активів на акцію. Наприклад, якщо компанія володіє BTC на суму 100 мільйонів доларів і має 10 мільйонів акцій в обігу, її BTC NAV на акцію становить 10 доларів. Якщо акції торгуються по 17,50 доларів, вони торгуються з премією 75%. У цьому контексті mNAV (скорочено від множник чистої вартості активів) відображає, скільки разів вище NAV біткойна торгується капітал. Премія - це просто mNAV мінус 1, виражена у відсотках.

Середній інвестор може запитати, як така компанія може коштувати суттєво більше, ніж сума її частин.

Використання кредитного плеча та доступ до капіталу

Можливо, найважливішою причиною, чому компанії з біткойн-скарбницею торгують за премією до своїх основних BTC активів, є їх доступ до кредитного плеча через публічні капітальні ринки. Ці компанії можуть залучати боргові та акціонерні кошти для накопичення додаткових BTC. По суті, вони виконують роль проксі з високим бета-коефіцієнтом для BTC, посилюючи чутливість активу до ринкових коливань.

Найпотужнішим та найчастіше використовуваним прийомом у цьому посібнику є програма випуску акцій за ринковими цінами (ATM). Це дозволяє компанії поступово випускати акції за поточними цінами з мінімальним впливом на ринок. Коли акція торгується з премією до BTC NAV, кожен долар, отриманий через програму ATM, купує більше BTC за акцію, ніж розмиває. Це створює акумулюючий цикл BTC за акцію, який посилює експозицію.

Стратегія (колись MicroStrategy) є найкращим прикладом для цього, що ж ... стратегії. З 2020 року компанія залучила мільярди через пропозиції конвертованих облігацій та вторинні продажі акцій. Станом на 30 червня Стратегія володіла 597,325 BTC (~2.84% від загальної кількості монет у обігу).

Транспортні засоби для фінансування цих покупок доступні лише публічним компаніям і дозволяють їм накопичувати більше BTC. Це не лише множить вплив BTC, але й генерує наростаючу наративу. Кожне успішне залучення капіталу та покупка BTC підкріплюють віру інвесторів у модель. Тому інвестори, що купують $MSTR, не просто купують BTC. Вони купують доступ до можливості купувати ще більше BTC у майбутньому.

Як великі ці ці премії?

Нижче наведено порівняння вибраних компаній, що володіють скарбницями біткойнів. Strategy є найбільшим корпоративним власником біткойнів у світі, найпомітнішою такою сутністю та тією, що має найдовшу історію. Metaplanet є найбільш агресивним накопичувачем і, як обговорюється нижче, найпрозорішим із усіх. Semler Scientific відносно рано приєдналася до тренду, розпочавши свої покупки біткойнів минулого року. А The Blockchain Group, що базується у Франції, демонструє, як тренд розширюється за межі американських компаній.

Виберіть премії компаній Bitcoin Treasury до NAV (станом на 30 червня; припускає ціну BTC $107K):

Хоча стратегія торгується за відносно скромним ~75% премії до BTC NAV, менші компанії, такі як The Blockchain Group (217%) та Metaplanet (384%), торгуються за значно вищими преміями. Ці оцінки показують нам, що ринок оцінює набагато більше, ніж потенціал зростання основного BTC. Компанії оцінюються відповідно до змішування доступу до капітальних ринків, спекулятивного потенціалу та наративу.

Біткойн Віддача: KPI за Премією

Одним з найважливіших ключових показників ефективності, що визначає премію за акціями для цих компаній, є «прибутковість біткойна». Цей показник ефективно відображає зростання BTC на розводнені акцію за певні часові проміжки. Він відстежує, наскільки ефективно компанія може використовувати залучення капіталу та доступ до ринків капіталу для збільшення запасів BTC без надмірного розведення. Серед гравців Metaplanet вирізняється своєю прозорістю. Компанія публікує живий Біткойн дашборд, деталізуючи його BTC активи, BTC на акцію та BTC дохід в реальному часі.

Джерело: Metaplanet Analytics (https://metaplanet.jp/en/analytics)

Зокрема, Metaplanet публікує докази резервів, практика, яка відсутня серед деяких конкурентів. Наприклад, Strategy не впровадила жодну форму перевірки на основі блокчейну для доказу володіння BTC. На конференції Bitcoin 2025 у Лас-Вегасі,Голова правління Майкл Сайлор чітко стверджував проти публікації доказів резервів, називаючи цю практику "поганою ідеєю" через ризики безпеки. "Це насправді розмиває безпеку емітента, кастодіанів, бірж і інвесторів," – сказав Сейлор. Ця заява є спірною. Докази резервів в блокчейні вимагають публікації публічних ключів або адрес, а не приватних ключів або підписаних даних. Оскільки модель безпеки Біткойна побудована на принципі, що публічні ключі можна безпечно ділити без компрометації зберігання, розкриття адреси гаманця не ослаблює його безпеку – це особливість мережі. Докази резервів в блокчейні дають інвесторам прямий спосіб перевірити, що задекларовані BTC активи компанії існують.

Що станеться, якщо премія обвалиться?

Підвищені оцінки компаній з трезором Біткойнів досі зберігалися в бичачому середовищі зростаючих цін на BTC та сильного роздрібного інтересу. Жодна публічна компанія з трезором BTC ніколи не торгувалася нижче свого NAV протягом тривалого періоду. Модель працює лише доти, поки премія залишається. Як Матвій Сігель з VanEck зазначає: “Коли ви торгуєте за чистою вартістю активів (NAV), розведення акціонерів вже не є стратегічним. Це екстрактивно.” Це спостереження проникає в суть вразливості моделі. Програми випуску акцій (капітальний механізм, що живить ці компанії) в основному залежать від того, що акції торгуються з премією. Коли акції оцінюються вище за вартість на одну монету BTC, кожен долар, залучений через випуск акцій, призводить до збільшення зростання BTC на акцію. Але як тільки ціна акцій падає до рівнів, що відповідають або наближаються до NAV, це рівняння змінюється: випуск акцій розмиває участь акціонерів у BTC, а не покращує її. Модель залежить від самопідтримуючого циклу:

1. Преміум дозволяє залучати капітал
2. Капітал залучає фонд накопичення BTC
3. Накопичення BTC зміцнює наратив
4. Наратив підтримує премію

Якщо премія зникає, цикл розкручується. Капітал стає дорожчим, покупки BTC сповільнюються, а наратив слабшає. На даний момент компанії з біткойн-скарбницями продовжують насолоджуватися доступом до капітальних ринків та ентузіазмом інвесторів. Подальший шлях залежатиме від фінансової дисципліни, прозорості та здатності збільшувати BTC на акцію... а не просто накопичувати більше BTC. Опціональність, яка зробила ці акції такими привабливими на бичачому ринку, може швидко стати зобов'язанням на ведмежому.

Застереження:

1. Ця стаття перепублікована з [Галактика]. Усі авторські права належать оригінальному автору [Вілл Оуенс]. Якщо є заперечення щодо цього перепублікування, будь ласка, зв'яжіться з Gate Learn команда, і вони швидко вирішать це.
2. Відмова від відповідальності: Думки та погляди, висловлені в цій статті, є виключно думками автора і не є інвестиційною порадою.
3. Переклади статті іншими мовами виконуються командою Gate Learn. Якщо не зазначено інше, копіювання, розповсюдження або плагіат перекладених статей заборонено.