SharpLink Gaming: Paradigma Baru Strategi Cadangan Ethereum

Pada Mei 2025, kami menyelesaikan investasi PIPE kami pada SharpLink, yang merupakan pencapaian tahap kami dalam penelitian pasar PIPE. Sejak awal tahun, kami telah aktif melakukan penataan, dengan perspektif ke depan untuk menangkap tren konvergensi CeDeFi, fokus pada transaksi PIPE yang terkait dengan cadangan aset digital. Dalam kerangka ini, kami secara sistematis mempelajari kasus transaksi yang representatif, dan SharpLink tanpa diragukan lagi adalah salah satu yang paling penting dan representatif hingga saat ini.

Kami berpartisipasi dalam transaksi PIPE senilai $425 juta dari SharpLink Gaming, Inc. (NASDAQ: SBET). Investasi ini memberikan kami akses investasi yang unik — berinvestasi pada perusahaan asli yang strateginya adalah menyimpan Ether. Struktur investasi ini memiliki atribut opsi dan potensi apresiasi modal jangka panjang, mencerminkan keyakinan kuat kami terhadap posisi strategis Ether di pasar modal Amerika Serikat, serta sejalan dengan penilaian keseluruhan kami terhadap tren perkembangan institusional aset kripto.

Alasan Investasi

ETH vs BTC: Pemisahan nilai produktif

Dibandingkan dengan BTC yang kekurangan kemampuan penghasilan asli, Ethereum sebagai aset yang dapat menghasilkan bunga secara alami memiliki karakteristik untuk menghasilkan pendapatan staking. Strategi yang berbasis BTC terutama bergantung pada pembiayaan untuk membeli koin, tidak memiliki pendapatan yang dihasilkan oleh aset sendiri, dan risiko leverage yang lebih tinggi. Sementara itu, SBET memiliki potensi untuk langsung memanfaatkan pendapatan staking ETH dan ekosistem DeFi, mewujudkan pertumbuhan bunga majemuk di blockchain, dan menciptakan nilai nyata bagi pemegang saham.

Saat ini, pasar terbuka hampir tidak mampu menangkap potensi ekonomi dari lapisan pendapatan Ethereum. SBET menawarkan jalur yang berbeda: dengan dukungan mitra, perusahaan memiliki kesempatan untuk menerapkan strategi asli protokol, sehingga memperoleh imbal hasil yang signifikan di blockchain, modelnya bahkan diperkirakan lebih baik daripada kinerja ETF staking ETH di masa depan.

Selain itu, volatilitas implisit Ethereum jauh lebih tinggi daripada Bitcoin, yang memperkenalkan opsi kenaikan asimetris untuk struktur yang terkait dengan ekuitas. Ini sangat menarik bagi investor yang menjalankan arbitrase obligasi konversi dan strategi derivatif struktural—dalam kerangka ini, volatilitas menjadi aset yang dapat dimonetisasi, bukan sumber risiko.

partisipasi mitra strategis

Kami sangat bangga dapat bekerja sama dengan pemimpin dalam pembiayaan PIPE sebesar 425 juta dolar AS kali ini. Sebagai pelaksana paling efektif dalam komersialisasi Ethereum, perusahaan ini memiliki keunggulan unik dalam tiga aspek: otoritas teknis, kedalaman ekosistem produk, dan skala operasi, menjadikannya investor yang ideal untuk mendorong SBET menjadi wadah perusahaan asli Ethereum.

Perusahaan ini didirikan oleh salah satu pendiri Ethereum pada tahun 2014, dan memainkan peran kunci dalam mengubah dasar terbuka Ethereum menjadi aplikasi nyata yang dapat diskalakan: dari EVM dan zkEVM (Linea) hingga dompet MetaMask, yang telah membawa puluhan juta pengguna ke Web3. Perusahaan ini telah mengumpulkan lebih dari 700 juta dolar dari lembaga investasi terkemuka dan memiliki serangkaian pengalaman akuisisi strategis yang sukses, menjadi salah satu operator komersial yang paling terintegrasi dalam ekosistem Ethereum.

Pemimpin dari investor utama menjabat sebagai ketua dewan, yang tidak hanya memiliki makna simbolis. Sebagai salah satu arsitek bersama dari desain inti Ethereum, serta salah satu pemimpin perusahaan infrastruktur terpenting saat ini, ia memiliki pemahaman yang unik dan komprehensif tentang peta jalan produk Ethereum dan struktur aset. Pengalaman awalnya di Wall Street juga memberinya keterampilan untuk mengarahkan pasar modal, cukup untuk membimbing SBET agar berhasil terintegrasi ke dalam sistem keuangan yang terinstitusi.

Di SBET, kami melihat kombinasi antara aset unik dan investor yang paling berbakat. Hubungan sinergis ini membentuk roda penggerak positif yang kuat: didorong oleh strategi cadangan asli protokol dan pemimpin asli protokol. Di bawah kepemimpinan pemimpin utama, kami percaya SBET memiliki potensi untuk menjadi kasus flagship, menunjukkan bagaimana kapital produktif Ethereum dapat diinstitusionalisasi dan diskalakan di pasar modal tradisional.

Perbandingan Valuasi Pasar

Untuk memahami peluang investasi SBET, kami menganalisis strategi cadangan kripto dari berbagai perusahaan yang terdaftar:

pelopor strategi cadangan kripto

Sebuah perusahaan telah menetapkan tolok ukur industri untuk strategi cadangan kripto, hingga Mei 2025, telah mengumpulkan 580.250 Bitcoin, yang dihitung berdasarkan nilai pasar saat itu sekitar 63,7 miliar dolar AS. Strategi perusahaan ini adalah dengan menerbitkan utang biaya rendah dan pembiayaan ekuitas untuk membeli Bitcoin, model ini telah memicu gelombang perusahaan yang meniru, yang sepenuhnya menunjukkan kelayakan aset kripto sebagai aset cadangan.

Hingga Mei 2025, perusahaan tersebut memegang 580.250 Bitcoin (sekitar 63,7 miliar USD), sahamnya diperdagangkan pada 1,78 kali mNAV (nilai pasar/nilai aset bersih), menyoroti permintaan kuat dari investor untuk mendapatkan eksposur terhadap aset kripto yang terdaftar secara regulasi dan bersifat leverage melalui saham yang terdaftar. Premi ini merupakan hasil dari berbagai faktor, termasuk potensi kenaikan yang dibawa oleh leverage, kelayakan untuk dimasukkan dalam indeks, serta kemudahan akses dibandingkan dengan memegang koin secara langsung.

Dari data historis, antara Agustus 2022 hingga Agustus 2025, mNAV perusahaan ini berfluktuasi antara 1 kali hingga 4,5 kali, mencerminkan pengaruh signifikan sentimen pasar terhadap valuasi. Ketika rasio mencapai 4,5 kali, biasanya disertai dengan pasar bullish Bitcoin dan aksi beli besar-besaran dari perusahaan, menunjukkan optimisme tinggi dari investor; sementara ketika rasio kembali turun ke 1 kali, biasanya terjadi pada fase konsolidasi pasar, mengungkapkan fluktuasi siklis dalam kepercayaan investor.

Perbandingan Perusahaan Sejenis

Kami melakukan analisis horizontal terhadap beberapa perusahaan publik yang menerapkan strategi cadangan BTC:

• Dari perspektif total nilai aset bersih BTC (BTC NAV), perusahaan terkemuka memegang 580.250 BTC (sekitar 63,7 miliar dolar AS), diikuti oleh Metaplanet (7.800 BTC, sekitar 857 juta dolar AS), SMLR (4.264 BTC, sekitar 468 juta dolar AS), ALTBG (847 BTC, sekitar 93 juta dolar AS), dan SWC (59 BTC, sekitar 6,4 juta dolar AS).

• Dalam hal rasio nilai pasar terhadap NAV BTC (mNAV), SWC memiliki premi tertinggi, mencapai 27,06 kali, yang terutama disebabkan oleh basis kepemilikan BTC yang kecil dan antusiasme pasar. mNAV ALTBG adalah 8,32 kali, Metaplanet 5,29 kali, juga tetap pada tingkat yang tinggi; sebagai perbandingan, perusahaan terkemuka adalah 1,78 kali, SMLR 1,25 kali, karena skala aset yang besar dan adanya utang, premi valuasi relatif moderat.

• Tingkat pengembalian BTC dari awal tahun hingga sekarang (BTC Yield YTD %) (setelah penyesuaian dilusi, persentase pertumbuhan BTC per saham) menunjukkan bahwa perusahaan dengan kapitalisasi pasar kecil menunjukkan tingkat pertumbuhan BTC per saham yang lebih tinggi karena peningkatan kepemilikan yang berkelanjutan, di mana ALTBG mencapai 431%, dan SWC sebesar 300%. Data pengembalian ini mencerminkan efisiensi modal dan kemampuan bunga majemuk mereka.

• Berdasarkan laju pertumbuhan cadangan BTC saat ini (Hari/Bulan untuk Menutupi mNAV), ALTBG dan SMLR secara teoritis dapat mengumpulkan cukup BTC dalam 5 bulan untuk menutupi premium mNAV mereka saat ini, yang memberikan ruang alpha potensial untuk perdagangan konvergensi NAV dan penetapan harga relatif yang salah.

• Dalam hal risiko, perusahaan terkemuka dan utang SMLR masing-masing memiliki rasio terhadap BTC NAV sebesar 15,7% dan 21,3%, sehingga menghadapi risiko lebih tinggi ketika harga BTC turun; sementara ALTBG dan SWC tidak memiliki utang, sehingga risikonya lebih terkontrol.

Arbitrase valuasi pasar regional: Kasus Metaplanet Jepang

Perbedaan valuasi sering kali berasal dari ukuran cadangan aset dan kerangka alokasi modal yang berbeda. Namun, dinamika pasar modal regional juga sangat penting, merupakan faktor kunci dalam memahami perbedaan valuasi ini. Salah satu contoh yang sangat representatif adalah Metaplanet, perusahaan ini sering disebut sebagai "MicroStrategy Jepang."

Premi valuasi tersebut tidak hanya mencerminkan aset Bitcoin yang dimilikinya, tetapi juga mencerminkan keunggulan struktural yang terkait dengan pasar domestik Jepang:

• Keuntungan sistem pajak NISA: Investor ritel Jepang secara aktif mengalokasikan saham Metaplanet melalui NISA (Rekening Tabungan Pribadi Jepang). Mekanisme ini memungkinkan keuntungan modal hingga sekitar 25.000 dolar AS dibebaskan dari pajak, yang jauh lebih menarik dibandingkan dengan pajak maksimum 55% yang harus dibayar untuk kepemilikan BTC secara langsung. Menurut data dari SBI Securities Jepang, hingga minggu yang berakhir pada 26 Mei 2025, Metaplanet adalah saham yang paling banyak dibeli di semua akun NISA, mendorong harga sahamnya naik 224% dalam sebulan terakhir.

• Pasar obligasi Jepang tidak seimbang: Rasio utang Jepang terhadap PDB mencapai 235%, imbal hasil obligasi pemerintah 30 tahun (JGB) telah naik menjadi 3,20%, menunjukkan bahwa pasar obligasi Jepang menghadapi tekanan struktural. Dalam konteks ini, para investor semakin melihat 7.800 Bitcoin yang dimiliki Metaplanet sebagai alat lindung nilai makro untuk menghadapi risiko depresiasi yen dan inflasi domestik.

SBET：Penempatan Aset Utama ETH Global

Saat beroperasi di pasar terbuka, aliran modal regional, sistem perpajakan, psikologi investor, serta kondisi ekonomi makro, sama pentingnya dengan aset yang menjadi objek. Memahami perbedaan antara yurisdiksi ini adalah kunci untuk menggali peluang asimetris dalam penggabungan aset kripto dan ekuitas publik.

SBET sebagai perusahaan publik pertama yang berfokus pada modal ETH, juga memiliki potensi untuk mendapatkan keuntungan melalui arbitrase yudisial yang strategis. Kami percaya, SBET memiliki kesempatan untuk lebih melepaskan likuiditas regional dan mengatasi risiko pengenceran narasi dengan melakukan pencatatan ganda di pasar Asia (seperti HKEX atau Nikkei). Strategi lintas pasar ini akan membantu SBET menetapkan posisinya sebagai aset pencatatan asli Ethereum yang paling representatif di seluruh dunia, serta mendapatkan pengakuan dan partisipasi di tingkat institusi.

Tren institusionalisasi struktur modal kripto

Penggabungan CeFi dan DeFi menandai titik balik kunci dalam evolusi pasar kripto, yang berarti semakin matangnya dan secara bertahap berintegrasi ke dalam sistem keuangan yang lebih luas. Di satu sisi, protokol yang muncul memperluas kegunaan dan aksesibilitas aset kripto dengan menggabungkan komponen terpusat dengan mekanisme on-chain, yang mencerminkan tren ini.

Di sisi lain, integrasi aset kripto dengan pasar modal tradisional mencerminkan perubahan makro keuangan yang lebih mendalam: yaitu aset kripto sebagai kelas aset yang sesuai dengan regulasi dan memiliki kualitas setara institusi sedang secara bertahap ditegakkan. Proses evolusi ini dapat dibagi menjadi tiga tahap kunci, di mana setiap tahap mewakili loncatan kedewasaan pasar:

1. GBTC: Sebagai salah satu saluran investasi BTC pertama yang ditujukan untuk institusi, GBTC menawarkan eksposur pasar yang diatur, tetapi kekurangan mekanisme penebusan, yang menyebabkan harga menyimpang dari nilai aset bersih (NAV) dalam jangka panjang. Meskipun inovatif, ini juga mengungkapkan keterbatasan struktural produk kemasan tradisional.

2. ETF BTC Spot: Sejak mendapatkan persetujuan SEC pada Januari 2024, ETF spot memperkenalkan mekanisme penciptaan/redeem harian, memungkinkan harga untuk mengikuti NAV dengan ketat, secara signifikan meningkatkan likuiditas dan partisipasi institusi. Namun, karena secara inheren merupakan alat pasif, ia tidak dapat menangkap bagian kunci dari potensi asli aset kripto, seperti staking, pendapatan, atau penciptaan nilai secara aktif.

3. Strategi Perbendaharaan Perusahaan: Berbagai perusahaan mendorong evolusi strategi dengan memasukkan aset kripto ke dalam operasi keuangan mereka. Tahap ini melampaui sekadar menyimpan koin secara pasif, mulai menerapkan strategi seperti pengembalian bunga majemuk, tokenisasi aset, dan generasi aliran kas on-chain untuk meningkatkan efisiensi modal dan mendorong pengembalian pemegang saham.

Dari struktur kaku GBTC, hingga terobosan mekanisme ETF spot, dan kini munculnya model cadangan yang berorientasi pada optimalisasi hasil, jejak evolusi ini dengan jelas menunjukkan bahwa aset kripto secara bertahap terintegrasi ke dalam struktur pasar modal modern, membawa likuiditas yang lebih kuat, tingkat kedewasaan yang lebih tinggi, serta lebih banyak peluang penciptaan nilai.

Peringatan Risiko

Meskipun kami sangat percaya pada SBET, kami tetap bersikap hati-hati dan memperhatikan dua risiko potensial yang besar:

• Risiko kompresi premi: Jika harga saham SBET tetap di bawah nilai aset bersihnya dalam jangka panjang, dapat menyebabkan dilusi pembiayaan ekuitas di masa mendatang.
• Risiko pengganti ETF: Jika ETF ETH disetujui dan mendukung fungsi staking,