Analyse de l'IPO Circle : le potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt net
Dans un secteur en pleine restructuration, Circle choisit de s'introduire en bourse, cachant derrière cette décision une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : le taux d'intérêt net continue de diminuer, mais recèle néanmoins un immense potentiel de croissance. D'une part, l'entreprise bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus stables de réserve ; d'autre part, sa rentabilité semble exceptionnellement "douce" - le taux d'intérêt net pour 2024 n'est que de 9,3 %. Cette "inefficacité" apparente ne découle pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où les dividendes des taux d'intérêt élevés diminuent progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, dont les bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de la part de marché et des atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de l'introduction en bourse de Circle sur sept ans, en analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation derrière son "faible taux d'intérêt net", en tenant compte de la gouvernance d'entreprise, de la structure commerciale et du modèle de rentabilité.
1. Sept ans de parcours de cotation : un reflet de l'évolution de la régulation des cryptomonnaies
1.1 Le changement de paradigme des trois tentatives de capitalisation(2018-2025)
La route d'introduction en bourse de Circle est un exemple typique du jeu dynamique entre les entreprises de crypto-monnaies et le cadre réglementaire. La première tentative d'IPO en 2018 a coïncidé avec la période d'incertitude sur la définition des attributs des crypto-monnaies par la SEC des États-Unis (. À l'époque, l'entreprise a formé un modèle "paiement + transaction" à double moteur par l'acquisition de la plateforme d'échange Poloniex et a obtenu un financement de 110 millions de dollars de la part d'institutions telles que Bitmain et IDG Capital, mais les doutes des régulateurs sur la conformité des activités d'échange et l'impact soudain du marché baissier ont fait chuter la valorisation de 3 milliards de dollars de 75 % à 750 millions de dollars, révélant la vulnérabilité des modèles commerciaux des entreprises de crypto-monnaies à leurs débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 reflètent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion avec Concord Acquisition Corp ait permis d'éviter l'examen rigoureux des IPO traditionnels, les questions de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du problème : demander à Circle de prouver que le USDC ne doit pas être classé comme un titre. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec de la transaction, mais a par ailleurs poussé l'entreprise à réaliser une transformation clé : se désengager des actifs non essentiels et établir le cadre stratégique du "stablecoin comme service". Par la suite, Circle s'est pleinement engagé dans la construction de la conformité du USDC et a activement demandé des licences réglementaires dans plusieurs pays à travers le monde.
Le choix d'IPO en 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de cryptomonnaie. La cotation à la Bourse de New York doit non seulement satisfaire à l'ensemble des exigences de divulgation de la Regulation S-K, mais également être soumise à un audit des contrôles internes en vertu de la loi Sarbanes-Oxley. Il convient de noter que le document S-1 a révélé pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi environ 32 milliards de dollars d'actifs, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé de nuit via le Circle Reserve Fund de BlackRock, et 15 % sont déposés dans des institutions financières importantes. Cette opération de transparence construit en substance un cadre réglementaire équivalent à celui des fonds du marché monétaire traditionnels.
![Interprétation de l'IPO Circle : le potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-bf736e5024c8ea6a083f86cb48b5be4f.webp(
) 1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations subtiles
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré via l'alliance Centre. Lorsque l'alliance Centre a été créée en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des actions et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie en échange d'un accès au trafic". Selon les documents d'introduction en bourse de Circle de 2023, elle a acquis les 50 % restants des actions de Centre Consortium pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des revenus concernant l'USDC a également été renégocié.
L'accord de partage en vigueur est un terme de jeu dynamique. Selon la divulgation S-1, les deux parties partagent les revenus de réserve en USDC selon un certain pourcentage (le texte mentionne qu'une plateforme de trading partage environ 50 % des revenus de réserve), le pourcentage de partage étant lié à la quantité d'USDC fournie par cette plateforme. D'après les données publiques, en 2024, la plateforme détient environ 20 % du volume total d'USDC en circulation. Une plateforme de trading qui prend environ 55 % des revenus de réserve avec une part d'approvisionnement de 20 % pose un risque pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure de capital
2.1 Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "stratification de la liquidité" :
Liquidités ###15%( : déposées dans des institutions financières importantes, utilisées pour faire face à des rachats imprévus.
Fonds de réserve )85%( : allocation via le Circle Reserve Fund géré par BlackRock
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent aux soldes en espèces des comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, dont le portefeuille d'actifs se compose principalement de titres de créance américains ayant une durée résiduelle ne dépassant pas trois mois et d'accords de rachat de titres du Trésor américain à un jour. La durée de vie moyenne pondérée en dollars des actifs ne dépasse pas 60 jours, et la durée de vie moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
![Interprétation de Circle IPO : le potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-bd15829dda1a8f869614d355f24ddc1b.webp(
) 2.2 Classification des actions et gouvernance par niveaux
Selon le document S-1 soumis à la SEC, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Actions de classe A : actions ordinaires émises lors du processus d'IPO, chaque action ayant un droit de vote.
Actions de catégorie B : détenues par les cofondateurs Jeremy Allaire et Patrick Sean Neville, chaque action possède cinq droits de vote, mais le plafond total des droits de vote est fixé à 30 %, garantissant que l'équipe fondatrice centrale conserve le pouvoir décisionnel après l'introduction en bourse de l'entreprise ;
Actions de classe C : sans droit de vote, convertibles sous certaines conditions, garantissant que la structure de gouvernance de l'entreprise est conforme aux règles de la Bourse de New York.
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement sur le marché public et la stabilité stratégique à long terme de l'entreprise, tout en garantissant le contrôle de l'équipe de direction sur les décisions clés.
2.3 Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
Le document S-1 révèle que l'équipe de direction détient une part importante des actions, et plusieurs fonds de capital-risque et investisseurs institutionnels renommés (tels que General Catalyst, IDG Capital, Breyer Capital, Accel, Oak Investment Partners et Fidelity) détiennent plus de 5 % des actions, ces institutions cumulant plus de 130 millions d'actions. Une introduction en bourse valorisée à 5 milliards pourrait leur apporter des rendements significatifs.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 Modèle de revenus et indicateurs opérationnels
Sources de revenus : Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle. Chaque jeton USDC est soutenu par un montant équivalent en dollars, et les actifs de réserve investis comprennent principalement des obligations d'État américaines à court terme et des accords de rachat, générant des revenus d'intérêts stables en période de taux d'intérêt élevés. Selon les données de S-1, le chiffre d'affaires total en 2024 devrait atteindre 1,68 milliard de dollars, dont 99 % (environ 1,661 milliard de dollars) proviennent des revenus de réserve.
Partage des revenus avec les partenaires : L'accord de coopération avec une certaine plateforme d'échange stipule que cette plateforme reçoit 50 % des revenus de réserve en fonction de la quantité de USDC détenue, ce qui entraîne des revenus effectivement faibles pour Circle et affecte négativement sa performance en termes de bénéfice net. Bien que ce taux de partage ait un impact sur les bénéfices, il représente également un coût nécessaire pour que Circle et ses partenaires construisent un écosystème et encouragent l'utilisation généralisée de l'USDC.
Autres revenus : en plus des intérêts de réserve, Circle génère également des revenus par le biais de services aux entreprises, de l'activité de minting USDC, de frais inter-chaînes, etc., mais cette contribution est relativement faible, s'élevant à seulement 15,16 millions de dollars.
3.2 Paradoxe de la croissance des revenus et de la contraction des bénéfices ### 2022-2024 (
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
Convergence d'une multitude vers un noyau unique : de 2022 à 2024, les revenus totaux de Circle passent de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Parmi ceux-ci, les revenus de réserve sont devenus la source de revenus la plus centrale de l'entreprise, la part de revenus passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration reflète le succès de la mise en œuvre de sa stratégie "stablecoin en tant que service", mais signifie également que l'entreprise est significativement plus dépendante des variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
La hausse des dépenses de distribution comprime l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction de Circle ont considérablement augmenté au cours des trois dernières années, passant de 287 millions de dollars en février 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une augmentation de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de règlement des paiements de l'USDC. Avec l'expansion du volume en circulation de l'USDC, ces dépenses augmentent de manière rigide.
En raison de l'incapacité à réduire considérablement ces coûts, la marge brute de Circle est passée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il ait un avantage d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices lors d'une période de baisse des taux d'intérêt.
Réalisation des bénéfices, retournement de la perte à la profitabilité mais ralentissement marginal : Circle a officiellement retourné la perte à la profitabilité en 2023, avec un bénéfice net de 268 millions de dollars, un taux de marge nette de 18,45 %. Bien que la tendance bénéficiaire se poursuive en 2024, après déduction des coûts d'exploitation et des taxes, le revenu disponible ne s'élève qu'à 101 251 000 dollars. Ajouté à un revenu non opérationnel de 54 416 000 dollars, le bénéfice net est de 155 millions de dollars, mais le taux de marge nette a chuté à 9,28 %, soit une baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coûts rigides : Il convient de noter que l'entreprise a investi jusqu'à 137 millions de dollars dans les dépenses administratives générales (General & Administrative) en 2024, soit une augmentation de 37,1 % par rapport à l'année précédente, marquant une croissance continue sur trois ans. En se basant sur les informations divulguées dans son S-1, cette dépense est principalement destinée à la demande de licences à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion des équipes de conformité juridique, etc., confirmant la rigidité des coûts engendrée par sa stratégie de "priorité à la conformité".
Dans l'ensemble, Circle s'est complètement débarrassé de la "narration des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023 et a réussi à maintenir des bénéfices en 2024, bien que la croissance ait ralenti. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante des écarts de taux d'intérêt des obligations américaines et des volumes de transactions signifie qu'une fois confrontée à un cycle de baisse des taux d'intérêt ou à un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela impactera directement sa performance bénéficiaire. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en cherchant un équilibre plus solide entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque USDC voit ses attributs de "bien inter-chaînes" renforcés (avec un volume de transactions en chaîne de 20 000 milliards de dollars en 2024), son effet multiplicateur monétaire affaiblit en réalité la rentabilité des émetteurs. Cela rappelle les difficultés du secteur bancaire traditionnel.
![Interprétation de l'IPO Circle : le potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-d232d71fd4e9a2b14fbee1e38c9ce350.webp(
) 3.3 Potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt
Bien que le taux de marge nette de Circle soit constamment sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité (le taux de marge nette de 2024 n'est que de 9,3 %, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente), son modèle commercial et ses données financières cachent encore de multiples moteurs de croissance.
L'augmentation continue de l'offre en circulation stimule la croissance stable des revenus de réserve :
Selon les données, début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a dépassé 60 milliards de dollars, juste derrière celle d'un certain stablecoin à 144,4 milliards de dollars ; d'ici fin 2024, la part de marché de l'USDC a augmenté à 26 %. D'autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l'USDC en 2025 reste forte. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Compte tenu du fait qu'en 2020, sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé (CAGR) de 2020 à début avril 2025 a atteint 89,7 %. Même si, au cours des 8 mois restants, la croissance de l'USDC ralentit, sa capitalisation boursière devrait atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, le CAGR augmentant à 160,5 %. Bien que les revenus des réserves soient fortement sensibles aux taux d'intérêt, des taux bas pourraient stimuler la demande pour l'USDC, et une forte expansion pourrait en partie compenser les risques liés à la baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien que des commissions élevées soient versées à une plateforme de trading en 2024, ce coût présente une relation non linéaire avec la croissance du volume. Par exemple, la collaboration avec un échange bien connu a nécessité un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui a augmenté l'offre de USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, et le coût d'acquisition client unitaire est nettement inférieur à celui d'une autre plateforme de trading. En tenant compte du plan de collaboration entre Circle et cet échange bien connu dans le document S-1, on peut s'attendre à ce que Circle réalise une croissance de sa capitalisation boursière à un coût inférieur.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : l'évaluation de l'IPO de Circle se situe entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E entre 20 et 25x. Cela est comparable à certaines entreprises de paiement (19x), certaines entreprises de technologie de paiement (22x) et d'autres entreprises de paiement traditionnelles, semblant refléter le positionnement du marché sur ses "bénéfices stables à faible croissance", mais ce système d'évaluation n'a pas suffisamment tenu compte de la valeur de rareté de son statut de seul actif de stablecoin pur et stable sur le marché américain, les seuls actifs dans des niches spécifiques bénéficiant généralement d'une prime d'évaluation, ce que Circle n'a pas inclus dans ses calculs. Par ailleurs, si la législation sur les stablecoins réussit, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leur structure de réserve, tandis que l'architecture de conformité existante peut être transférée directement, créant un "bénéfice de fin d'arbitrage réglementaire". Les changements de politiques correspondants pourraient permettre à l'USDC d'augmenter considérablement sa part de marché.
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StakeHouseDirector
· 07-17 16:10
Pourquoi tout le monde profite de la popularité de Circle ?
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PanicSeller
· 07-16 08:21
Cela doit être haussier, allons-y~
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NFTFreezer
· 07-15 23:11
Pas étonnant que ce soit l'USD préféré des parieurs.
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RugpullTherapist
· 07-15 23:02
Cette réglementation et conformité est une valeur naturelle.
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FOMOmonster
· 07-15 23:00
Le taux de marge nette est si bas que c'est incroyable usdc
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GasFeeNightmare
· 07-15 22:43
Avec un tel taux d'intérêt, ils osent encore se lancer en IPO...
Analyse de l'IPO de Circle : potentiel de hausse des stablecoins avec un faible taux de profit net
Analyse de l'IPO Circle : le potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt net
Dans un secteur en pleine restructuration, Circle choisit de s'introduire en bourse, cachant derrière cette décision une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : le taux d'intérêt net continue de diminuer, mais recèle néanmoins un immense potentiel de croissance. D'une part, l'entreprise bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus stables de réserve ; d'autre part, sa rentabilité semble exceptionnellement "douce" - le taux d'intérêt net pour 2024 n'est que de 9,3 %. Cette "inefficacité" apparente ne découle pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où les dividendes des taux d'intérêt élevés diminuent progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, dont les bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de la part de marché et des atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de l'introduction en bourse de Circle sur sept ans, en analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation derrière son "faible taux d'intérêt net", en tenant compte de la gouvernance d'entreprise, de la structure commerciale et du modèle de rentabilité.
1. Sept ans de parcours de cotation : un reflet de l'évolution de la régulation des cryptomonnaies
1.1 Le changement de paradigme des trois tentatives de capitalisation(2018-2025)
La route d'introduction en bourse de Circle est un exemple typique du jeu dynamique entre les entreprises de crypto-monnaies et le cadre réglementaire. La première tentative d'IPO en 2018 a coïncidé avec la période d'incertitude sur la définition des attributs des crypto-monnaies par la SEC des États-Unis (. À l'époque, l'entreprise a formé un modèle "paiement + transaction" à double moteur par l'acquisition de la plateforme d'échange Poloniex et a obtenu un financement de 110 millions de dollars de la part d'institutions telles que Bitmain et IDG Capital, mais les doutes des régulateurs sur la conformité des activités d'échange et l'impact soudain du marché baissier ont fait chuter la valorisation de 3 milliards de dollars de 75 % à 750 millions de dollars, révélant la vulnérabilité des modèles commerciaux des entreprises de crypto-monnaies à leurs débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 reflètent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion avec Concord Acquisition Corp ait permis d'éviter l'examen rigoureux des IPO traditionnels, les questions de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du problème : demander à Circle de prouver que le USDC ne doit pas être classé comme un titre. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec de la transaction, mais a par ailleurs poussé l'entreprise à réaliser une transformation clé : se désengager des actifs non essentiels et établir le cadre stratégique du "stablecoin comme service". Par la suite, Circle s'est pleinement engagé dans la construction de la conformité du USDC et a activement demandé des licences réglementaires dans plusieurs pays à travers le monde.
Le choix d'IPO en 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de cryptomonnaie. La cotation à la Bourse de New York doit non seulement satisfaire à l'ensemble des exigences de divulgation de la Regulation S-K, mais également être soumise à un audit des contrôles internes en vertu de la loi Sarbanes-Oxley. Il convient de noter que le document S-1 a révélé pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi environ 32 milliards de dollars d'actifs, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé de nuit via le Circle Reserve Fund de BlackRock, et 15 % sont déposés dans des institutions financières importantes. Cette opération de transparence construit en substance un cadre réglementaire équivalent à celui des fonds du marché monétaire traditionnels.
![Interprétation de l'IPO Circle : le potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-bf736e5024c8ea6a083f86cb48b5be4f.webp(
) 1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations subtiles
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré via l'alliance Centre. Lorsque l'alliance Centre a été créée en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des actions et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie en échange d'un accès au trafic". Selon les documents d'introduction en bourse de Circle de 2023, elle a acquis les 50 % restants des actions de Centre Consortium pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des revenus concernant l'USDC a également été renégocié.
L'accord de partage en vigueur est un terme de jeu dynamique. Selon la divulgation S-1, les deux parties partagent les revenus de réserve en USDC selon un certain pourcentage (le texte mentionne qu'une plateforme de trading partage environ 50 % des revenus de réserve), le pourcentage de partage étant lié à la quantité d'USDC fournie par cette plateforme. D'après les données publiques, en 2024, la plateforme détient environ 20 % du volume total d'USDC en circulation. Une plateforme de trading qui prend environ 55 % des revenus de réserve avec une part d'approvisionnement de 20 % pose un risque pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure de capital
2.1 Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "stratification de la liquidité" :
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent aux soldes en espèces des comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, dont le portefeuille d'actifs se compose principalement de titres de créance américains ayant une durée résiduelle ne dépassant pas trois mois et d'accords de rachat de titres du Trésor américain à un jour. La durée de vie moyenne pondérée en dollars des actifs ne dépasse pas 60 jours, et la durée de vie moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
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) 2.2 Classification des actions et gouvernance par niveaux
Selon le document S-1 soumis à la SEC, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement sur le marché public et la stabilité stratégique à long terme de l'entreprise, tout en garantissant le contrôle de l'équipe de direction sur les décisions clés.
2.3 Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
Le document S-1 révèle que l'équipe de direction détient une part importante des actions, et plusieurs fonds de capital-risque et investisseurs institutionnels renommés (tels que General Catalyst, IDG Capital, Breyer Capital, Accel, Oak Investment Partners et Fidelity) détiennent plus de 5 % des actions, ces institutions cumulant plus de 130 millions d'actions. Une introduction en bourse valorisée à 5 milliards pourrait leur apporter des rendements significatifs.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 Modèle de revenus et indicateurs opérationnels
3.2 Paradoxe de la croissance des revenus et de la contraction des bénéfices ### 2022-2024 (
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
Convergence d'une multitude vers un noyau unique : de 2022 à 2024, les revenus totaux de Circle passent de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Parmi ceux-ci, les revenus de réserve sont devenus la source de revenus la plus centrale de l'entreprise, la part de revenus passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration reflète le succès de la mise en œuvre de sa stratégie "stablecoin en tant que service", mais signifie également que l'entreprise est significativement plus dépendante des variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
La hausse des dépenses de distribution comprime l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction de Circle ont considérablement augmenté au cours des trois dernières années, passant de 287 millions de dollars en février 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une augmentation de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de règlement des paiements de l'USDC. Avec l'expansion du volume en circulation de l'USDC, ces dépenses augmentent de manière rigide.
En raison de l'incapacité à réduire considérablement ces coûts, la marge brute de Circle est passée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il ait un avantage d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices lors d'une période de baisse des taux d'intérêt.
Réalisation des bénéfices, retournement de la perte à la profitabilité mais ralentissement marginal : Circle a officiellement retourné la perte à la profitabilité en 2023, avec un bénéfice net de 268 millions de dollars, un taux de marge nette de 18,45 %. Bien que la tendance bénéficiaire se poursuive en 2024, après déduction des coûts d'exploitation et des taxes, le revenu disponible ne s'élève qu'à 101 251 000 dollars. Ajouté à un revenu non opérationnel de 54 416 000 dollars, le bénéfice net est de 155 millions de dollars, mais le taux de marge nette a chuté à 9,28 %, soit une baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coûts rigides : Il convient de noter que l'entreprise a investi jusqu'à 137 millions de dollars dans les dépenses administratives générales (General & Administrative) en 2024, soit une augmentation de 37,1 % par rapport à l'année précédente, marquant une croissance continue sur trois ans. En se basant sur les informations divulguées dans son S-1, cette dépense est principalement destinée à la demande de licences à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion des équipes de conformité juridique, etc., confirmant la rigidité des coûts engendrée par sa stratégie de "priorité à la conformité".
Dans l'ensemble, Circle s'est complètement débarrassé de la "narration des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023 et a réussi à maintenir des bénéfices en 2024, bien que la croissance ait ralenti. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante des écarts de taux d'intérêt des obligations américaines et des volumes de transactions signifie qu'une fois confrontée à un cycle de baisse des taux d'intérêt ou à un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela impactera directement sa performance bénéficiaire. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en cherchant un équilibre plus solide entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque USDC voit ses attributs de "bien inter-chaînes" renforcés (avec un volume de transactions en chaîne de 20 000 milliards de dollars en 2024), son effet multiplicateur monétaire affaiblit en réalité la rentabilité des émetteurs. Cela rappelle les difficultés du secteur bancaire traditionnel.
![Interprétation de l'IPO Circle : le potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-d232d71fd4e9a2b14fbee1e38c9ce350.webp(
) 3.3 Potentiel de croissance derrière un faible Taux d'intérêt
Bien que le taux de marge nette de Circle soit constamment sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité (le taux de marge nette de 2024 n'est que de 9,3 %, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente), son modèle commercial et ses données financières cachent encore de multiples moteurs de croissance.
L'augmentation continue de l'offre en circulation stimule la croissance stable des revenus de réserve :
Selon les données, début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a dépassé 60 milliards de dollars, juste derrière celle d'un certain stablecoin à 144,4 milliards de dollars ; d'ici fin 2024, la part de marché de l'USDC a augmenté à 26 %. D'autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l'USDC en 2025 reste forte. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Compte tenu du fait qu'en 2020, sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé (CAGR) de 2020 à début avril 2025 a atteint 89,7 %. Même si, au cours des 8 mois restants, la croissance de l'USDC ralentit, sa capitalisation boursière devrait atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, le CAGR augmentant à 160,5 %. Bien que les revenus des réserves soient fortement sensibles aux taux d'intérêt, des taux bas pourraient stimuler la demande pour l'USDC, et une forte expansion pourrait en partie compenser les risques liés à la baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien que des commissions élevées soient versées à une plateforme de trading en 2024, ce coût présente une relation non linéaire avec la croissance du volume. Par exemple, la collaboration avec un échange bien connu a nécessité un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui a augmenté l'offre de USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, et le coût d'acquisition client unitaire est nettement inférieur à celui d'une autre plateforme de trading. En tenant compte du plan de collaboration entre Circle et cet échange bien connu dans le document S-1, on peut s'attendre à ce que Circle réalise une croissance de sa capitalisation boursière à un coût inférieur.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : l'évaluation de l'IPO de Circle se situe entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E entre 20 et 25x. Cela est comparable à certaines entreprises de paiement (19x), certaines entreprises de technologie de paiement (22x) et d'autres entreprises de paiement traditionnelles, semblant refléter le positionnement du marché sur ses "bénéfices stables à faible croissance", mais ce système d'évaluation n'a pas suffisamment tenu compte de la valeur de rareté de son statut de seul actif de stablecoin pur et stable sur le marché américain, les seuls actifs dans des niches spécifiques bénéficiant généralement d'une prime d'évaluation, ce que Circle n'a pas inclus dans ses calculs. Par ailleurs, si la législation sur les stablecoins réussit, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leur structure de réserve, tandis que l'architecture de conformité existante peut être transférée directement, créant un "bénéfice de fin d'arbitrage réglementaire". Les changements de politiques correspondants pourraient permettre à l'USDC d'augmenter considérablement sa part de marché.