مع تزايد شعبية Ethena، بدأت سلسلة معقدة من المراجحة في العمل بسرعة: رهن USDe على منصات الإقراض لاقتراض العملات المستقرة، شراء رموز العائد من Pendle ورموز رأس المال للحصول على العوائد، وإعادة رهن جزء من رموز رأس المال مرة أخرى على منصات الإقراض لزيادة الرفع المالي، مما يؤدي إلى الحصول على نقاط Ethena كحوافز إضافية. وقد أدى ذلك إلى ارتفاع سريع في تعرض رهن رموز رأس المال على منصات الإقراض، وارتفعت نسبة استخدام العملات المستقرة الرئيسية إلى أكثر من 80٪، مما جعل النظام بأكمله أكثر ضعفًا.
ستقوم هذه المقالة بتحليل عميق لآلية عمل سلسلة التمويل هذه، وطرق الخروج، وتصميمات التحكم في المخاطر ذات الصلة. لكن فهم الآلية هو الخطوة الأولى فقط، فالمفتاح الحقيقي يكمن في تحليل ترقية الإطار. نستخدم غالبًا أدوات تحليل البيانات لمراجعة التاريخ، لكننا غالبًا ما نتجاهل كيفية توقع "المستقبل" بمختلف احتمالاته، والقيام بذلك فعلاً - أولاً تحديد حدود المخاطر، ثم مناقشة العوائد.
المراجحة: من جانب العائد إلى جانب النظام
الإجراء المحدد لهذه المسار المراجحة هو: إيداع USDe في منصة الإقراض، وإقراض العملات المستقرة، ثم شراء رموز العائد ورموز رأس المال في Pendle. رموز العائد تتوافق مع العوائد المستقبلية، بينما يمكن شراء رموز رأس المال عادةً بسعر مخفض بسبب فصل العائدات، والاحتفاظ بها حتى الاستحقاق لاستردادها بنسبة 1:1، وجني الفرق. والأهم من ذلك الحصول على نقاط Ethena كمكافآت إضافية.
يمكن استخدام الرموز الأساسية المكتسبة كضمان على منصة الإقراض، لتشكيل نقطة انطلاق مثالية للإقراض الدائري: "إيداع الرموز الأساسية → اقتراض العملات المستقرة → شراء رموز العوائد / الرموز الأساسية → إعادة الإيداع". يتم ذلك بهدف السعي لتحقيق عوائد عالية المرونة مثل نقاط Ethena، باستخدام الرافعة المالية على أساس عوائد نسبية مؤكدة.
لقد كان لهذا السلسلة التمويلية تأثير كبير على سوق الإقراض:
أصبحت الأصول المدعومة بـ USDe تدريجياً الضمانات الرئيسية على منصات الإقراض، حيث ارتفعت حصتها إلى حوالي 43.5%، مما زاد بشكل مباشر من استخدام العملات المستقرة الرئيسية مثل USDT/USDC.
بلغ حجم الاقتراض بالـ USDe حوالي 3.7 مليار دولار، حيث تم استخدام حوالي 60% منه لاستراتيجيات توكنات رأس المال الرافعة، وارتفع معدل الاستخدام من حوالي 50% إلى حوالي 80%.
يتمركز عرض USDe في منصات الإقراض بشكل كبير، حيث يتجاوز إجمالي الكيانات الكبرى الاثنين 61%. هذه الدرجة من التركيز، بالإضافة إلى الرافعة المالية الدورية، تعزز العوائد، لكنها تزيد أيضًا من هشاشة النظام.
النمط واضح جداً: كلما كانت العوائد أكثر جذباً، كلما كانت الدورة أكثر ازدحاماً، وكلما كان النظام أكثر حساسية. أي تذبذب طفيف في الأسعار أو أسعار الفائدة أو السيولة سيتم تضخيمه بلا رحمة بواسطة هذه السلسلة الرافعة.
زيادة صعوبة الخروج: القيود الهيكلية لـ Pendle
عند تخفيض الرافعة المالية أو تصفية المراكز الدائرية المذكورة أعلاه، هناك طريقتان رئيسيتان:
الخروج من السوق: بيع رموز العائدات / رموز رأس المال قبل الاستحقاق، واستبدالها بعملة مستقرة لسداد الديون.
الاحتفاظ حتى انتهاء الصلاحية: الاحتفاظ برأس المال الرمزي حتى انتهاء الصلاحية، واسترداد الأصول الأساسية بمعدل 1:1 ثم سداد القرض. هذه الطريقة أبطأ، لكنها أكثر استقراراً أثناء تقلبات السوق.
أصبح الخروج صعباً بشكل رئيسي بسبب قيود هيكلية اثنين لـ Pendle:
فترة ثابتة: لا يمكن استرداد رموز رأس المال مباشرة قبل انتهاء صلاحيتها، يمكن فقط بيعها في السوق الثانوية. إذا كنت ترغب في "خفض الرفع المالي بسرعة"، فسيتعين عليك مواجهة اختباري العمق والتقلبات السعرية في السوق الثانوية.
"نطاق العائد الضمني" لـ AMM: AMM في Pendle يكون الأكثر كفاءة ضمن نطاق العائد الضمني المحدد مسبقًا. بمجرد أن تؤدي تغييرات في معنويات السوق إلى تسعير العائدات خارج هذا النطاق، قد "تفشل" AMM، مما يعني أن التداول يمكن أن يتم فقط على دفتر الطلبات الأكثر رقة، مما يؤدي إلى زيادة الانزلاق ومخاطر التصفية بشكل حاد. لمنع انتشار المخاطر، نشرت منصات الإقراض أوراكل مخاطر رموز رأس المال: عندما ينخفض سعر رموز رأس المال إلى مستوى أدنى معين، يتم تجميد السوق مباشرة. يمكن أن يمنع ذلك الديون المعدومة، لكنه يعني أيضًا أنه سيكون من الصعب بيع رموز رأس المال على المدى القصير، ويجب الانتظار حتى يتعافى السوق أو الاحتفاظ بها حتى الاستحقاق.
لذا، فإن الخروج في الأوقات المستقرة للسوق عادة ما يكون سهلاً، ولكن عندما يبدأ السوق في إعادة التسعير، وتصبح السيولة مشدودة، يصبح الخروج هو نقطة الاحتكاك الرئيسية، ويتطلب إعداد خطة مسبقاً.
في مواجهة مثل هذه الاحتكاكات الهيكلية ، كيف يمكن لمنصات الإقراض التحكم في المخاطر؟ لديها آلية "الفرامل والوسادة" المدمجة:
آلية التجميد والسعر الأساسي: إذا وصل سعر رمز رأس المال إلى السعر الأساسي الخاص بالمنظمة واستمر، يمكن تجميد السوق ذات الصلة حتى انتهاء المدة؛ بعد انتهاء المدة، يتم تفكيك رمز رأس المال بشكل طبيعي إلى الأصول الأساسية، ثم يتم التسوية/الإلغاء بأمان، لتجنب الحد الأدنى من الانحراف الناتج عن هيكل المدة الثابتة.
التسوية الداخلية: في الحالات القصوى، يتم تعيين مكافأة التسوية على 0، يتم أولاً تكوين احتياطي ثم معالجة الضمانات بشكل تدريجي: يتم بيع USDe في السوق الثانوية بعد استعادة السيولة، بينما يتم الاحتفاظ برمز رأس المال حتى تاريخ الاستحقاق، لتجنب البيع القسري في دفتر الطلبات حيث تكون السيولة ضعيفة، مما يؤدي إلى زيادة الانزلاق.
استرداد القائمة البيضاء: إذا حصلت منصة الإقراض على قائمة بيضاء من Ethena، يمكنها تجاوز السوق الثانوية واسترداد العملة المستقرة الأساسية مباشرة باستخدام USDe، مما يقلل من الصدمة ويزيد من الاسترداد.
حدود أدوات الدعم: عندما يكون هناك ضغط على السيولة لـ USDe، يمكن لوظيفة استبدال الديون تحويل الديون المقيمة بـ USDe إلى USDT/USDC؛ ولكنها تخضع لقيود إعداد E-mode، مما يتطلب وجود عتبات وخطوات للانتقال، بالإضافة إلى الحاجة إلى هامش ضمان أكثر وفرة.
قاعدة "إيثينا الذاتية التكيف": تدعم الهيكل والعزل الوصائي
تحتوي منصات الإقراض على "فرامل"، بينما يحتاج الجانب المدعوم بالأصول إلى "علبة تروس أوتوماتيكية" من Ethena لامتصاص الصدمات.
في حالة دعم الهيكل وحالة سعر التمويل: عندما ينخفض سعر التمويل أو يتحول إلى سالب، تقوم Ethena بتقليل التعرض للتغطية وزيادة دعم العملات المستقرة؛ في منتصف مايو 2024، اقتربت نسبة العملات المستقرة من 76.3%، ثم تراجعت إلى حوالي 50%، وهو ما يزال مرتفعًا مقارنةً بالسنوات السابقة، مما يسمح بتخفيف الضغط بنشاط خلال فترة أسعار التمويل السلبية.
من حيث القدرة على التحمل: في سيناريوهات فرض عقوبات LST المتطرفة، يُقدر التأثير الصافي الإجمالي على USDe بحوالي 0.304%; 60 مليون دولار من الاحتياطي كافية لاستيعاب مثل هذه الصدمات ( تمثل حوالي 27% منها )، وبالتالي فإن التأثير الجوهري على الربط والسداد يمكن التحكم فيه.
الحراسة والعزل للأصول هي حلقة حاسمة: أصول Ethena ليست مخزنة مباشرة في البورصة، ولكن يتم تسويتها خارج البورصة وعزلها من خلال طرف ثالث حارس. وهذا يعني أنه حتى إذا ظهرت مشاكل تشغيلية أو سداد في البورصة نفسها، فإن هذه الأصول كضمان تبقى مستقلة ومحفوظة من حيث الملكية. في ظل هذا الهيكل المعزول، يمكن تحقيق عمليات طوارئ فعالة: مثل انقطاع البورصة، يمكن للحارس إلغاء المراكز المفتوحة بعد تجاوز عدد معين من جولات التسوية، وإطلاق الضمانات، مما يساعد Ethena على نقل مراكز التحوط بسرعة إلى بورصات أخرى، مما يقلل بشكل كبير من نافذة التعرض للمخاطر.
عندما يأتي الانحراف أساسًا من "إعادة تسعير العائدات الضمنية" بدلاً من تضرر دعم USDe، تحت حماية تجميد الأوراق المالية والتعاملات الطبقية، فإن خطر الديون المعدومة يمكن السيطرة عليه؛ ما يجب أن نكون حذرين منه حقًا هو أحداث الطرف التي تتضرر فيها الجوانب الداعمة.
6 إشارات خطر يجب التركيز عليها
تشير الإشارات الستة الملخصة أدناه إلى ارتباطها الوثيق بمنصات الإقراض وPendle وEthena، ويمكن استخدامها كلوحة تحكم يومية للمراقبة.
قرض USDe ومعدل الاستخدام: تتبع مستمر لحجم القرض الإجمالي لـ USDe، ونسبة استراتيجية الرموز المميزة المعززة، ومنحنى معدل الاستخدام. إذا كان معدل الاستخدام مرتفعًا باستمرار فوق حوالي 80%، فإن حساسية النظام تزيد بشكل ملحوظ.
انكشاف منصات الإقراض وتأثيرات العملات المستقرة من الدرجة الثانية: التركيز على نسبة أصول دعم USDe في إجمالي ضمانات منصات الإقراض، بالإضافة إلى تأثيرات نقل استخدام العملات المستقرة الأساسية مثل USDT/USDC.
التركيز وإعادة الرهن: رصد نسبة الودائع للعناوين الرئيسية؛ عندما يتجاوز تركيز العناوين الرئيسية 50-60%، يجب توخي الحذر من أن التصرفات المتشابهة قد تؤدي إلى صدمات في السيولة.
درجة قرب نطاق العائد الضمني: تحقق من مدى قرب العائد الضمني لرموز رأس المال المستهدفة / رموز العوائد من حدود النطاق المحددة مسبقاً من AMM; القرب أو التجاوز عن النطاق يعني انخفاض كفاءة المطابقة وزيادة الاحتكاك عند الخروج.
حالة أوراكل مخاطر رموز رأس المال: انتبه إلى المسافة بين السعر السوقي لرموز رأس المال وحد أدنى من سعر أوراكل مخاطر منصة الإقراض؛ الاقتراب من الحد هو إشارة قوية بأن سلسلة الرفع تحتاج إلى "تباطؤ منظم".
حالة دعم Ethena: تحقق بانتظام من تكوين الاحتياطي المعلن من قبل Ethena. تعكس التغيرات في نسبة العملات المستقرة استراتيجيات التكيف مع أسعار الفائدة وقدرة النظام على التخفيف.
يمكن تعيين عتبة تفعيل لكل إشارة، والتخطيط مسبقًا للإجراءات المتخذة.
من الملاحظة إلى الحدود: إدارة المخاطر والسيولة
تلك الإشارات يجب أن تخدم في النهاية إدارة المخاطر. يمكننا تجسيدها في 4 "حدود" واضحة، ونعمل حول "حدود المخاطر → عتبة التحفيز → إجراءات التصرف" في هذه الحلقة المغلقة.
حدود 1: مضاعف الحلقة
تعمل الرافعة المالية الدورية على زيادة العوائد بينما تضخم الحساسية تجاه الأسعار ومعدلات الفائدة والسيولة؛ كلما زادت المضاعفة، كلما تقلصت مساحة الخروج.
الحد الأقصى: تحديد الحد الأقصى لعدد الدورات والحد الأدنى من فائض الهامش.
التحفيز: معدل الاستخدام ≥ 80% / ارتفاع سريع في معدل الاقتراض من العملات المستقرة / زيادة قرب النطاق.
الإجراء: خفض المضاعف، إضافة الهامش، تعليق إضافة الدورات الجديدة؛ الانتقال إلى "الاحتفاظ حتى انتهاء الصلاحية" عند الضرورة.
الحدود 2: قيود المدة ( رمز رأس المال )
لا يمكن استرداد رمز رأس المال قبل تاريخ انتهاء صلاحيته، ويجب اعتبار "الاحتفاظ حتى تاريخ الانتهاء" كمسار عادي وليس كحل مؤقت.
الحد الأقصى: وضع حد أقصى لحجم المراكز التي تعتمد على "البيع قبل انتهاء المدة".
تفعيل: تجاوز العائد الضمني النطاق / انخفاض حاد في عمق السوق / اقتراب السعر الأدنى للمنجم.
الإجراء: زيادة نسبة النقد والهامش، تعديل أولوية الخروج; تحديد "تخفيض فقط" لفترة تجميد عند الضرورة.
حدود 3: حالة الأورacle
سعر قريب من الحد الأدنى أو يتسبب في التجميد، مما يعني أن السلسلة تدخل في مرحلة تخفيض موجهة بشكل منظم.
الحد الأقصى: الحد الأدنى لفارق السعر مع سعر الأساس للمنظمة العامة وأقصر نافذة مراقبة.
التTrigger: الفارق السعري ≤ العتبة المحددة / تفعيل إشارة التجمد.
الإجراء: تقليل المراكز بشكل متدرج، زيادة تحذيرات التسوية، تنفيذ استبدال الديون / إجراءات التشغيل القياسية لخفض الرفع المالي، وزيادة تكرار استقصاء البيانات.
حدود 4: احتكاك الأدوات
تبديل الديون، انتقال E-mode وغيرها فعالة خلال فترات التوتر، لكن هناك عوائق، انتظار، هامش إضافي والانزلاق.
الحد: الحد الأقصى للاستخدام/نافذة الوقت والانزلاق والتكلفة القصوى المقبولة.
التفعيل: معدل الفائدة على القرض أو زمن الانتظار يتجاوز العتبة / عمق التداول ينخفض تحت الحد الأدنى.
الإجراء: تخصيص فائض من الأموال، التحويل إلى قناة بديلة، وإيقاف استراتيجية توسيع المراكز.
الخاتمة واتجاهات التطوير المستقبلية
إن المراجحة بين Ethena و Pendle تربط منصة الإقراض، Pendle و Ethena بسلسلة نقل من "جاذبية العائد" إلى "مرونة النظام". إن الدورة في الطرف المالي زادت من الحساسية، بينما زادت القيود الهيكلية في الطرف السوقي من صعوبة الخروج، حيث تقدم كل بروتوكول تصاميم لإدارة المخاطر لتوفير الحماية.
في مجال DeFi، يتجلى تقدم القدرة على التحليل في كيفية النظر إلى البيانات واستخدامها. نحن معتادون على استخدام أدوات تحليل البيانات لمراجعة "الماضي"، وهذا يساعد في التعرف على نقاط الضعف النظامية مثل الرافعة المالية العالية والتركيز. لكن حدودها واضحة أيضًا: تُظهر البيانات التاريخية "لقطة ثابتة" للمخاطر، ولا يمكنها إخبارنا بكيفية تطور هذه المخاطر الثابتة إلى انهيار نظامي ديناميكي عندما تقترب عاصفة السوق.
لرؤية هذه المخاطر الطرفية المحتملة واستنتاج مساراتها الانتقالية، يجب إدخال "اختبارات الضغط" الاستباقية - وهذا هو دور نماذج المحاكاة. يسمح لنا بتحديد جميع إشارات المخاطر ووضعها في صندوق رمل رقمي، لاستكشاف سيناريوهات افتراضية متعددة.
إذا انخفض سعر العملات المشفرة بشكل كبير بينما أصبحت رسوم التمويل سلبية، فكم من الوقت يمكن أن تستمر المراكز؟
ما هو مقدار الانزلاق الذي يجب تحمله عند الخروج بأمان؟
ما هو الحد الأدنى للهامش الأمني؟
لا يمكن الحصول على إجابات هذه الأسئلة مباشرة من البيانات التاريخية، ولكن يمكن التنبؤ بها مسبقًا من خلال نمذجة المحاكاة، مما يؤدي في النهاية إلى تشكيل دليل تنفيذي موثوق. إذا كنت ترغب في الممارسة، يمكنك اختيار المعايير الصناعية المعتمدة على Python.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 15
أعجبني
15
5
إعادة النشر
مشاركة
تعليق
0/400
ApeWithNoChain
· منذ 21 س
مرة أخرى هو شخص ينفق المال لفخ عصا جينغو
شاهد النسخة الأصليةرد0
PoetryOnChain
· منذ 21 س
又到 خَداع الناس لتحقيق الربح环节了呗
شاهد النسخة الأصليةرد0
DAOplomacy
· منذ 21 س
نظرية الألعاب دون المستوى تلعب هنا... مرة أخرى، أشعر بالأسف لذلك
Ethena، Pendle و Aave: تحليل الفرص والمخاطر لسلسلة المراجحة
Ethena، Pendle و Aave: فرص ومخاطر المراجحة
مع تزايد شعبية Ethena، بدأت سلسلة معقدة من المراجحة في العمل بسرعة: رهن USDe على منصات الإقراض لاقتراض العملات المستقرة، شراء رموز العائد من Pendle ورموز رأس المال للحصول على العوائد، وإعادة رهن جزء من رموز رأس المال مرة أخرى على منصات الإقراض لزيادة الرفع المالي، مما يؤدي إلى الحصول على نقاط Ethena كحوافز إضافية. وقد أدى ذلك إلى ارتفاع سريع في تعرض رهن رموز رأس المال على منصات الإقراض، وارتفعت نسبة استخدام العملات المستقرة الرئيسية إلى أكثر من 80٪، مما جعل النظام بأكمله أكثر ضعفًا.
ستقوم هذه المقالة بتحليل عميق لآلية عمل سلسلة التمويل هذه، وطرق الخروج، وتصميمات التحكم في المخاطر ذات الصلة. لكن فهم الآلية هو الخطوة الأولى فقط، فالمفتاح الحقيقي يكمن في تحليل ترقية الإطار. نستخدم غالبًا أدوات تحليل البيانات لمراجعة التاريخ، لكننا غالبًا ما نتجاهل كيفية توقع "المستقبل" بمختلف احتمالاته، والقيام بذلك فعلاً - أولاً تحديد حدود المخاطر، ثم مناقشة العوائد.
المراجحة: من جانب العائد إلى جانب النظام
الإجراء المحدد لهذه المسار المراجحة هو: إيداع USDe في منصة الإقراض، وإقراض العملات المستقرة، ثم شراء رموز العائد ورموز رأس المال في Pendle. رموز العائد تتوافق مع العوائد المستقبلية، بينما يمكن شراء رموز رأس المال عادةً بسعر مخفض بسبب فصل العائدات، والاحتفاظ بها حتى الاستحقاق لاستردادها بنسبة 1:1، وجني الفرق. والأهم من ذلك الحصول على نقاط Ethena كمكافآت إضافية.
يمكن استخدام الرموز الأساسية المكتسبة كضمان على منصة الإقراض، لتشكيل نقطة انطلاق مثالية للإقراض الدائري: "إيداع الرموز الأساسية → اقتراض العملات المستقرة → شراء رموز العوائد / الرموز الأساسية → إعادة الإيداع". يتم ذلك بهدف السعي لتحقيق عوائد عالية المرونة مثل نقاط Ethena، باستخدام الرافعة المالية على أساس عوائد نسبية مؤكدة.
لقد كان لهذا السلسلة التمويلية تأثير كبير على سوق الإقراض:
أصبحت الأصول المدعومة بـ USDe تدريجياً الضمانات الرئيسية على منصات الإقراض، حيث ارتفعت حصتها إلى حوالي 43.5%، مما زاد بشكل مباشر من استخدام العملات المستقرة الرئيسية مثل USDT/USDC.
بلغ حجم الاقتراض بالـ USDe حوالي 3.7 مليار دولار، حيث تم استخدام حوالي 60% منه لاستراتيجيات توكنات رأس المال الرافعة، وارتفع معدل الاستخدام من حوالي 50% إلى حوالي 80%.
يتمركز عرض USDe في منصات الإقراض بشكل كبير، حيث يتجاوز إجمالي الكيانات الكبرى الاثنين 61%. هذه الدرجة من التركيز، بالإضافة إلى الرافعة المالية الدورية، تعزز العوائد، لكنها تزيد أيضًا من هشاشة النظام.
النمط واضح جداً: كلما كانت العوائد أكثر جذباً، كلما كانت الدورة أكثر ازدحاماً، وكلما كان النظام أكثر حساسية. أي تذبذب طفيف في الأسعار أو أسعار الفائدة أو السيولة سيتم تضخيمه بلا رحمة بواسطة هذه السلسلة الرافعة.
زيادة صعوبة الخروج: القيود الهيكلية لـ Pendle
عند تخفيض الرافعة المالية أو تصفية المراكز الدائرية المذكورة أعلاه، هناك طريقتان رئيسيتان:
الخروج من السوق: بيع رموز العائدات / رموز رأس المال قبل الاستحقاق، واستبدالها بعملة مستقرة لسداد الديون.
الاحتفاظ حتى انتهاء الصلاحية: الاحتفاظ برأس المال الرمزي حتى انتهاء الصلاحية، واسترداد الأصول الأساسية بمعدل 1:1 ثم سداد القرض. هذه الطريقة أبطأ، لكنها أكثر استقراراً أثناء تقلبات السوق.
أصبح الخروج صعباً بشكل رئيسي بسبب قيود هيكلية اثنين لـ Pendle:
فترة ثابتة: لا يمكن استرداد رموز رأس المال مباشرة قبل انتهاء صلاحيتها، يمكن فقط بيعها في السوق الثانوية. إذا كنت ترغب في "خفض الرفع المالي بسرعة"، فسيتعين عليك مواجهة اختباري العمق والتقلبات السعرية في السوق الثانوية.
"نطاق العائد الضمني" لـ AMM: AMM في Pendle يكون الأكثر كفاءة ضمن نطاق العائد الضمني المحدد مسبقًا. بمجرد أن تؤدي تغييرات في معنويات السوق إلى تسعير العائدات خارج هذا النطاق، قد "تفشل" AMM، مما يعني أن التداول يمكن أن يتم فقط على دفتر الطلبات الأكثر رقة، مما يؤدي إلى زيادة الانزلاق ومخاطر التصفية بشكل حاد. لمنع انتشار المخاطر، نشرت منصات الإقراض أوراكل مخاطر رموز رأس المال: عندما ينخفض سعر رموز رأس المال إلى مستوى أدنى معين، يتم تجميد السوق مباشرة. يمكن أن يمنع ذلك الديون المعدومة، لكنه يعني أيضًا أنه سيكون من الصعب بيع رموز رأس المال على المدى القصير، ويجب الانتظار حتى يتعافى السوق أو الاحتفاظ بها حتى الاستحقاق.
لذا، فإن الخروج في الأوقات المستقرة للسوق عادة ما يكون سهلاً، ولكن عندما يبدأ السوق في إعادة التسعير، وتصبح السيولة مشدودة، يصبح الخروج هو نقطة الاحتكاك الرئيسية، ويتطلب إعداد خطة مسبقاً.
"فرامل ووسادة" منصة الإقراض: تخفيض مهيكل وقابل للتحكم
في مواجهة مثل هذه الاحتكاكات الهيكلية ، كيف يمكن لمنصات الإقراض التحكم في المخاطر؟ لديها آلية "الفرامل والوسادة" المدمجة:
آلية التجميد والسعر الأساسي: إذا وصل سعر رمز رأس المال إلى السعر الأساسي الخاص بالمنظمة واستمر، يمكن تجميد السوق ذات الصلة حتى انتهاء المدة؛ بعد انتهاء المدة، يتم تفكيك رمز رأس المال بشكل طبيعي إلى الأصول الأساسية، ثم يتم التسوية/الإلغاء بأمان، لتجنب الحد الأدنى من الانحراف الناتج عن هيكل المدة الثابتة.
التسوية الداخلية: في الحالات القصوى، يتم تعيين مكافأة التسوية على 0، يتم أولاً تكوين احتياطي ثم معالجة الضمانات بشكل تدريجي: يتم بيع USDe في السوق الثانوية بعد استعادة السيولة، بينما يتم الاحتفاظ برمز رأس المال حتى تاريخ الاستحقاق، لتجنب البيع القسري في دفتر الطلبات حيث تكون السيولة ضعيفة، مما يؤدي إلى زيادة الانزلاق.
استرداد القائمة البيضاء: إذا حصلت منصة الإقراض على قائمة بيضاء من Ethena، يمكنها تجاوز السوق الثانوية واسترداد العملة المستقرة الأساسية مباشرة باستخدام USDe، مما يقلل من الصدمة ويزيد من الاسترداد.
حدود أدوات الدعم: عندما يكون هناك ضغط على السيولة لـ USDe، يمكن لوظيفة استبدال الديون تحويل الديون المقيمة بـ USDe إلى USDT/USDC؛ ولكنها تخضع لقيود إعداد E-mode، مما يتطلب وجود عتبات وخطوات للانتقال، بالإضافة إلى الحاجة إلى هامش ضمان أكثر وفرة.
قاعدة "إيثينا الذاتية التكيف": تدعم الهيكل والعزل الوصائي
تحتوي منصات الإقراض على "فرامل"، بينما يحتاج الجانب المدعوم بالأصول إلى "علبة تروس أوتوماتيكية" من Ethena لامتصاص الصدمات.
في حالة دعم الهيكل وحالة سعر التمويل: عندما ينخفض سعر التمويل أو يتحول إلى سالب، تقوم Ethena بتقليل التعرض للتغطية وزيادة دعم العملات المستقرة؛ في منتصف مايو 2024، اقتربت نسبة العملات المستقرة من 76.3%، ثم تراجعت إلى حوالي 50%، وهو ما يزال مرتفعًا مقارنةً بالسنوات السابقة، مما يسمح بتخفيف الضغط بنشاط خلال فترة أسعار التمويل السلبية.
من حيث القدرة على التحمل: في سيناريوهات فرض عقوبات LST المتطرفة، يُقدر التأثير الصافي الإجمالي على USDe بحوالي 0.304%; 60 مليون دولار من الاحتياطي كافية لاستيعاب مثل هذه الصدمات ( تمثل حوالي 27% منها )، وبالتالي فإن التأثير الجوهري على الربط والسداد يمكن التحكم فيه.
الحراسة والعزل للأصول هي حلقة حاسمة: أصول Ethena ليست مخزنة مباشرة في البورصة، ولكن يتم تسويتها خارج البورصة وعزلها من خلال طرف ثالث حارس. وهذا يعني أنه حتى إذا ظهرت مشاكل تشغيلية أو سداد في البورصة نفسها، فإن هذه الأصول كضمان تبقى مستقلة ومحفوظة من حيث الملكية. في ظل هذا الهيكل المعزول، يمكن تحقيق عمليات طوارئ فعالة: مثل انقطاع البورصة، يمكن للحارس إلغاء المراكز المفتوحة بعد تجاوز عدد معين من جولات التسوية، وإطلاق الضمانات، مما يساعد Ethena على نقل مراكز التحوط بسرعة إلى بورصات أخرى، مما يقلل بشكل كبير من نافذة التعرض للمخاطر.
عندما يأتي الانحراف أساسًا من "إعادة تسعير العائدات الضمنية" بدلاً من تضرر دعم USDe، تحت حماية تجميد الأوراق المالية والتعاملات الطبقية، فإن خطر الديون المعدومة يمكن السيطرة عليه؛ ما يجب أن نكون حذرين منه حقًا هو أحداث الطرف التي تتضرر فيها الجوانب الداعمة.
6 إشارات خطر يجب التركيز عليها
تشير الإشارات الستة الملخصة أدناه إلى ارتباطها الوثيق بمنصات الإقراض وPendle وEthena، ويمكن استخدامها كلوحة تحكم يومية للمراقبة.
قرض USDe ومعدل الاستخدام: تتبع مستمر لحجم القرض الإجمالي لـ USDe، ونسبة استراتيجية الرموز المميزة المعززة، ومنحنى معدل الاستخدام. إذا كان معدل الاستخدام مرتفعًا باستمرار فوق حوالي 80%، فإن حساسية النظام تزيد بشكل ملحوظ.
انكشاف منصات الإقراض وتأثيرات العملات المستقرة من الدرجة الثانية: التركيز على نسبة أصول دعم USDe في إجمالي ضمانات منصات الإقراض، بالإضافة إلى تأثيرات نقل استخدام العملات المستقرة الأساسية مثل USDT/USDC.
التركيز وإعادة الرهن: رصد نسبة الودائع للعناوين الرئيسية؛ عندما يتجاوز تركيز العناوين الرئيسية 50-60%، يجب توخي الحذر من أن التصرفات المتشابهة قد تؤدي إلى صدمات في السيولة.
درجة قرب نطاق العائد الضمني: تحقق من مدى قرب العائد الضمني لرموز رأس المال المستهدفة / رموز العوائد من حدود النطاق المحددة مسبقاً من AMM; القرب أو التجاوز عن النطاق يعني انخفاض كفاءة المطابقة وزيادة الاحتكاك عند الخروج.
حالة أوراكل مخاطر رموز رأس المال: انتبه إلى المسافة بين السعر السوقي لرموز رأس المال وحد أدنى من سعر أوراكل مخاطر منصة الإقراض؛ الاقتراب من الحد هو إشارة قوية بأن سلسلة الرفع تحتاج إلى "تباطؤ منظم".
حالة دعم Ethena: تحقق بانتظام من تكوين الاحتياطي المعلن من قبل Ethena. تعكس التغيرات في نسبة العملات المستقرة استراتيجيات التكيف مع أسعار الفائدة وقدرة النظام على التخفيف.
يمكن تعيين عتبة تفعيل لكل إشارة، والتخطيط مسبقًا للإجراءات المتخذة.
من الملاحظة إلى الحدود: إدارة المخاطر والسيولة
تلك الإشارات يجب أن تخدم في النهاية إدارة المخاطر. يمكننا تجسيدها في 4 "حدود" واضحة، ونعمل حول "حدود المخاطر → عتبة التحفيز → إجراءات التصرف" في هذه الحلقة المغلقة.
حدود 1: مضاعف الحلقة
تعمل الرافعة المالية الدورية على زيادة العوائد بينما تضخم الحساسية تجاه الأسعار ومعدلات الفائدة والسيولة؛ كلما زادت المضاعفة، كلما تقلصت مساحة الخروج.
الحدود 2: قيود المدة ( رمز رأس المال )
لا يمكن استرداد رمز رأس المال قبل تاريخ انتهاء صلاحيته، ويجب اعتبار "الاحتفاظ حتى تاريخ الانتهاء" كمسار عادي وليس كحل مؤقت.
حدود 3: حالة الأورacle
سعر قريب من الحد الأدنى أو يتسبب في التجميد، مما يعني أن السلسلة تدخل في مرحلة تخفيض موجهة بشكل منظم.
حدود 4: احتكاك الأدوات
تبديل الديون، انتقال E-mode وغيرها فعالة خلال فترات التوتر، لكن هناك عوائق، انتظار، هامش إضافي والانزلاق.
الخاتمة واتجاهات التطوير المستقبلية
إن المراجحة بين Ethena و Pendle تربط منصة الإقراض، Pendle و Ethena بسلسلة نقل من "جاذبية العائد" إلى "مرونة النظام". إن الدورة في الطرف المالي زادت من الحساسية، بينما زادت القيود الهيكلية في الطرف السوقي من صعوبة الخروج، حيث تقدم كل بروتوكول تصاميم لإدارة المخاطر لتوفير الحماية.
في مجال DeFi، يتجلى تقدم القدرة على التحليل في كيفية النظر إلى البيانات واستخدامها. نحن معتادون على استخدام أدوات تحليل البيانات لمراجعة "الماضي"، وهذا يساعد في التعرف على نقاط الضعف النظامية مثل الرافعة المالية العالية والتركيز. لكن حدودها واضحة أيضًا: تُظهر البيانات التاريخية "لقطة ثابتة" للمخاطر، ولا يمكنها إخبارنا بكيفية تطور هذه المخاطر الثابتة إلى انهيار نظامي ديناميكي عندما تقترب عاصفة السوق.
لرؤية هذه المخاطر الطرفية المحتملة واستنتاج مساراتها الانتقالية، يجب إدخال "اختبارات الضغط" الاستباقية - وهذا هو دور نماذج المحاكاة. يسمح لنا بتحديد جميع إشارات المخاطر ووضعها في صندوق رمل رقمي، لاستكشاف سيناريوهات افتراضية متعددة.
لا يمكن الحصول على إجابات هذه الأسئلة مباشرة من البيانات التاريخية، ولكن يمكن التنبؤ بها مسبقًا من خلال نمذجة المحاكاة، مما يؤدي في النهاية إلى تشكيل دليل تنفيذي موثوق. إذا كنت ترغب في الممارسة، يمكنك اختيار المعايير الصناعية المعتمدة على Python.